立高食品(300973)：小组制研发聚焦大单品培育 全渠道统筹推进全品类发展

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冷冻烘焙龙头，深耕大烘焙行业。公司成立于 2000 年，以奶油业务起家，是国产奶油头部企业，2014年后将业务扩展至冷冻烘焙食品领域，目前公司拥有烘焙食品原料和冷冻烘焙食品两大类产品，产品总量超1000种。虽然上市以来由于外部干扰因素较多，公司基本面有一定波动，但是随着公司内部改革的持续进行，经营全面改善可期。

冷冻烘焙行业高景气度，行业空间广阔。从供给端看，壁垒较高，要求较高的资金、技术、渠道能力。从需求端看，冷冻烘焙可以解决终端烘焙门店痛点，降本提效、丰富SKU提高收入，以山姆为代表的商超渠道和新零售渠道对冷冻烘焙的需求也进一步增加。2020年我国的冷冻烘焙的渗透率只有5%，与发达国家还有较大差距，提升空间巨大。根据艾媒咨询，2022年中国烘培食品行业市场规模达2853亿元，预计2025年市场规模将达到3518亿元。假设到2025年，冷冻烘焙渗透率可达10%左右，则冷冻烘培市场规模可达352亿元。另外国内冷冻烘焙行业格局相对分散，根据观研天下，2021年立高市占率为15.51%，CR5为38.85%。

竞争优势突出，改革成效有望兑现。（1）产品研发端：研发端根据品类划分项目小组，研发提效促进新品研发；产品多样化满足各类需求，采取大单品策略，大单品持续放量增强规模优势，同时产能持续扩建，将形成华南、华东和华北三大生产区域，九大生产厂区的布局；（2）渠道端：以经销模式为主，截止2022年末合作经销商超过2200家，直销客户超过550家，渠道网点超过20万个，建立起全国化布局，2022年公司启动销售中心改革，推进渠道融合和下沉，未来渠道效率有望进一步提升。

盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润将达到2.98/4.44/5.93亿元，三年同比增长108%/49%/34%，三年复合增速达60%，由于公司所在的冷冻烘焙行业是高速发展的新兴行业，公司为行业龙头，同时公司积极推进改革，未来效果有望逐步显现，业绩有望持续高增，给予公司2023年50倍PE，对应目标价88元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。

风险提示：原材料成本波动风险；经销商管理风险；行业竞争加剧；食品安全风险；业绩不达预期对估值溢价的负面影响风险

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